過去這一個星期對世界股市而言,真可說是最長的一個星期。每天股市跌跌不休,美股跌100點已經是小case,上一週道瓊工業指數總共下跌超過一千八百點,週五勉強守住8000點關卡,全球其他股市也是哀鴻遍野,有些國家股市乾脆以休市躲避這場百年難得一見的災難。

其實這次金融大海嘯並不是昨天或是上個星期才發生的,美國是這次金融海嘯的震央,自從去年美國次貸風暴開始,二房危機,美國最大五家投資銀行相繼落難,AIG保險集團大到不能倒,美國政府拿納稅人的錢解救AIG,眾議院最後通過8000億美元的紓困方案,美股仍不領情,漸漸的,這個海嘯席捲全球,歐洲有多間銀行被收歸國有,冰島瀕臨破產,巴基斯坦也是奄奄一息,接著,七個主要國家聯合降息仍不能暫時止住股市跌勢,現在,大家都寄望這個週末在華府舉行的七國財政會議。

現在讓我們先來了解這次大海嘯的元兇:次級房貸。所謂「次級房貸」,就是金融機構給信用較差者的房屋貸款,前聯邦準備理事會主席葛林斯班為了挽救2000年網路泡沫化所引發的美國經濟蕭條,採取寬鬆的貨幣政策,接連降息12次,直到2003年的1%,隨後此微利市場維持約1年的光景,美國景氣開始回溫,物價起漲,為抑制通膨,聯準會祭出反向的貨幣政策,連續升息17次,直到2006年中,聯邦基金利率回到5.25%的水位。

當利率處於低水位,而房地產仍處於合理價位時,貸款人尚有還款能力的情況下,可順利向金融機構借到所需資金,對於信用較差、借貸困難的次級信用民眾而言,由於可放貸較高利率,深受國際投資銀行家及追求絕對報酬的對沖基金所歡迎。


當利率連番調升,房地產跌價加速,不少美國次貸民眾選擇放棄繳交貸款,另一方面,銀行房貸被包裝成各式結構型債券及多種衍生性商品,提供全球各地的機構法人、基金經理人進行投資,因此,當房價跌幅到了美國次貸民眾不願繳交貸款的程度時,這些債券和衍生性商品的評價立刻大跌,並且產生乘數效果,投資相關商品的機構法人於是面臨跌價損失,至於基金,更要應付投資人贖回潮,產生流動性風險,這正是此次美國次貸風暴蔓延全球的原因。〈摘自淡江大學財金系所系主任發表於理財週刊 vol.375, Wed, 31 Oct, 2007

現在讓我們來了解雷曼兄弟怎麼到達目前這個破產窘境的。雷曼兄弟從2004年到2007年買下將近3000億美元的證券,其中大部份都是次貸以及一些高風險的抵押貸款證券,但其股東權益卻只增加60億美元,其財務槓桿操作比率高達33倍連作風尚稱穩健的投資銀行高盛,其財務槓桿操作比率也達23.7倍,摩根史丹利的槓桿比率更達33倍。由於這些投資銀行的交易規模都很龐大,它們使用了高度的財務槓桿運作而本身卻沒有足夠的資金,因此必須借大批短期借款,如果這些短期借款到期,他們會把手上持有的資產如證券賣掉換成收入,拿來還掉這些短期借款。之後,再借短期債,再賣再還,只要這些短期證券的價格持續上漲,整個操作模式就沒有問題。

但這個模式的風險在於,如果手上的證券已毫無價值,那些願意借錢給華爾街業者的金主,就不肯再提供金援,反而催他們趕快還債。由於這些華爾街業者手上自有資金不足,只能把這些證券以極低價格認賠殺出,以換取收入還債,當這些稀少的收入不足以償還借款,慢慢的這些債務和虧損就會把公司給拖垮,這次包括雷曼兄弟以及之前的貝爾斯登,其崩潰模式幾乎都如出一轍。摘自商業週刊1089期 楊少強

回到國內,由於每家銀行都有長、短期投資部位,而美國五家投資銀行的債信評等一向良好,所以,幾乎每家銀行或多或少會投資上述的衍生性金融商品。這次美國的金融風暴,台灣的銀行亦不能倖免於難,報章媒體也曾公布各家銀行的曝險部位和可能的帳面虧損金額,這也是國內部分金控股的股價已經跌至面額以下的原因。

過去四、五年來,各個金融機構大賣的部分連動債亦來自上述的衍生性金融商品,透過理專強力推銷,光是雷曼兄弟相關產品,台灣就投入了數百億資金,現在雷曼兄弟破產,國內散戶投資者和機構法人的損失多大,可以想見。

現在我們要問的是,到底這次金融風暴還要多久才會結束?有一位證券界的朋友問我,現在是不是進場的時候?我的答案還是那句「Cash is king.」如果這次事件這麼容易就可以解決,美國就不會有8000億美元的紓困案,各國的央行也不會注入數千億美元資金進入金融市場,以緩解美元信貸危機造成的緊張情況,世界主要七個國家更不會同時聯手降息。我推測這次金融風暴至少要半年以上的時間才會漸漸平息,後續影響各國的人民資產減損、所得降低、消費減少、企業獲利衰退、銀行授信緊縮、經濟成長趨緩...等等,經濟蕭條情況似已可以預見,「行情總在悲觀時產生」雖是進入股市不變的定理,只是悲觀的情形要維持多久,真的是沒有人知道。

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